De Pilar Nogues-Marco, Alfonso Herranz-Loncán y Nektarios Aslanidis
La unificación monetaria europea sobre la base del euro ha sido, con todas sus luces y sombras, un paso de gigante en el camino hacia una integración plena de las economías europeas. Ese proceso ha reproducido a escala ampliada las dinámicas de unificación monetaria que tuvieron lugar mucho antes, en el siglo XIX, en el interior de cada una de las economías europeas, y que tuvieron probablemente una trascendencia mayor si cabe que la del establecimiento del euro. El proceso de integración monetaria se produjo en paralelo a la integración de la economía real, asociada a las mejoras en la dotación de infraestructuras y la unificación del marco institutional, que redujeron los costes internos de transacción e hicieron posible el crecimiento económico sostenido en el contexto de la industrialización.
En España la integración monetaria resultó un proceso algo más lento y accidentado que en otros países europeos. Así, no fue hasta la década de 1880 cuando se alcanzó la plena integración monetaria, después de que el gobierno concediera el monopolio nacional de emisión de billetes al Banco de España en 1874 y este estableciera su red de sucursales en toda la geografía nacional y un sistema de transferencias gratuitas a partir de 1883. El nuevo sistema de banca nacional reemplazó al tradicional sistema de transferencia de dinerio entre ciudades a través de letras de cambio, instrumento financiero alternativo al movimiento de dinero metálico, oro y plata, y característico de la época preindustrial para transferir dinero tanto a nivel nacional como europeo.
En este post resumimos los resultados de un artículo reciente en el que nos planteábamos si durante las décadas anteriores a 1880, cuando se estaban construyendo en España las redes de ferrocarriles y telégrafos y los costes de transacción estaban reduciéndose sustancialmente en los mercados de bienes, pudieron percibirse, a pesar del atraso institucional, mejoras en el grado de integración del mercado monetario español. Para ello recurrimos a una base de datos de cotizaciones de letras de cambio entre 1825 y 1875 para 10 de las ciudades españolas con más actividad comercial del periodo (Barcelona, Bilbao, Cádiz, Coruña, Madrid, Málaga, Santander, Sevilla, Valencia y Zaragoza). Nuestros datos nos indican, para cada día del periodo, la cotización en cada una de esas ciudades de las letras de cambio pagaderas en el resto. Cuando esas cotizaciones eran muy altas para un par de ciudades, ello indicaría escasez de letras y potenciales problemas de liquidez en las relaciones entre las dos ciudades en cuestión. Cuando las cotizaciones alcanzaran un nivel excesivamente alto dejaría de tener sentido utilizar letras de cambio para mover recursos entre ciudades y pasaría a ser más rentable el traslado directo de oro y plata.
Como consecuencia, las cotizaciones de las letras de cambio se movían en el interior de una banda de fluctuación limitada por aquellos niveles a partir de los cuales el uso de las letras sería reemplazado por el movimiento de metales preciosos. Esas bandas de fluctuación vendrían definidas por el coste de mover el oro y la plata a lo largo de la geografía nacional, en una dinámica similar a la del sistema monetario internacional de patrón oro de fines del siglo XIX y principios del siglo XX.
Para cada par de ciudades de la muestra, hemos estimado dos indicadores de integración del mercado a partir de los precios de las letras de cambio. En primer lugar, hemos analizado la evolución de los costes de transacción en el mercado monetario a partir de los cambios en los límites de las bandas de fluctuación de las cotizaciones. Estos límites, como se ha indicado, reflejan los costes de mover oro y plata entre diferentes ciudades. En segundo lugar, hemos estimado un indicador de eficiencia del funcionamiento del mercado monetario, que consiste básicamente en medir la velocidad a la que el mercado se ajustaba (volvía a las bandas) después de que un shock hubiera llevado las cotizaciones de las letras fuera de los límites de las bandas de fluctuación. Este indicador lo expresamos como “vida media”, es decir, como el número de días que, cuando la cotización está fuera de la banda de fluctuación, tarda en reducirse a la mitad la distancia entre la cotización y el límite de la banda. Hemos estimado esos dos indicadores para cada par de ciudades de la muestra, y para ventanas sucesivas de 5000 observaciones diarias (unos 15 años).
Los resultados de ese análisis resultan ser muy interesantes y un tanto sorprendentes. Cabe decir, en primer lugar, que en promedio los indicadores estimados entran dentro de lo que sería previsible. Para el conjunto del periodo y para todos los pares de ciudades, el promedio de costes de transacción estimado es del 0,9% del valor tranferido, una cifra que está en línea con lo que se sabe sobre el coste de transportar metales preciosos a lo largo de la geografía española. El promedio de “vidas medias” estimadas se sitúa en 9,6 días, una cifra también similar a la que se ha estimado para otros mercados monetarios de la época. Lo que resulta más interesante no son tanto esos promedios como la evolución en el tiempo de ambos indicadores, que depara al historiador del periodo algunas sorpresas inesperadas.
En primer lugar, hemos podido observar que los costes de transacción del mercado monetario español se redujeron sustancialmente a lo largo de las décadas analizadas. Lo sorprendente, no obstante, no es esa reducción, sino el momento de su arranque. En la mayor parte de casos, la caída en los costes de transacción (que reflejan, como hemos dicho, el coste de transportar oro y plata a lo largo de la geografía española) se inició mucho antes de que se completaran las conexiones telegráficas y ferroviarias entre las ciudades de la muestra. Este resultado indica claramente que el mercado interior español, al menos en lo que se refiere a las transacciones monetarias, estaba mejorando sustancialmente su grado de integración ya desde antes de 1850, lo que contradiría la imagen habitual de una economía desintegrada hasta la llegada del ferrocarril. Planteándonos los posibles motivos de esa temprana reducción, nuestra tesis es que la inversión del Estado en la red de carreteras y, sobre todo, la reorganización y mejora de los servicios postales y de transporte de pasajeros, muy importantes ya desde el final de la Guerra Carlista (1840), hicieron posible ese progreso en la integración del mercado monetario. Esas mejoras, sin ser tan espectaculares como las que trajo consigo el ferrocarril, supusieron, por ejemplo, que el tiempo que tomaba el correo en llegar de Barcelona a Madrid se redujera en más de la mitad, pasando en promedio de 11 días en 1825-39 a 5 días en 1840-49.
Resultados muy diferentes se obtienen al estimar las “vidas medias”, es decir, el indicador de eficiencia del mercado. En este caso, a diferencia de lo que ocurre con los costes de transacción, no se observa una tendencia generalizada a la mejora en el grado de integración del mercado. Por el contrario, para numerosos pares de ciudades la eficiencia parece haber empeorado a lo largo del periodo. Este es probablemente el resultado más contraintuitivo de nuestra investigación, ya que en general se espera que la evolución de la reducción de costes vaya acompañada de una mejora de eficiencia. Entender este resultado nos ha llevado a hacer una clara diferenciación geográfica entre las secciones del mercado cuya eficiencia aumentó a lo largo del tiempo y aquellas en las que parece haber disminuido. Entre las segundas están las relaciones monetarias de Madrid y las tres ciudades andaluzas (Cádiz, Málaga y Sevilla) entre ellas y con el resto del mercado. Entre las que mejoran, destacan los intercambios monetarios entre los cuatro centros del Nordeste peninsular incluidos en la muestra (Barcelona, Bilbao, Santander y Zaragoza). Valencia y Coruña quedan en una situación intermedia, sin una tendencia clara ni hacia la mejora ni hacia el empeoramiento de la eficiencia.
¿Cómo puede explicarse esa evolución heterogénea de la eficiencia del mercado monetario según la región? Nuestra hipótesis en este caso es que dicha heterogeneidad refleja los cambios que tuvieron lugar a lo largo del siglo XIX en la geografía económica española y, por extensión, en el liderazgo monetario y financiero del país. A principios del siglo XIX, el sistema monetario español estaba liderado por Madrid y Cádiz, que concentraban una actividad financiera y comercial claramente orientada hacia las relaciones con el Imperio. Con la pérdida de la mayor parte de las colonias, ambos centros (especialmente Cádiz) empezaron a perder protagonismo. Y empezaron a despuntar, al mismo tiempo, las economías del Nordeste peninsular, cuya economía se veía impulsada por una incipiente industrialización. Ese cambio gradual en el centro de gravedad de la economía española hubo necesariamente de traducirse en una reducción del grado de liquidez en Madrid y los puertos del Sur y una progresiva mejora en las áreas septentrionales más dinámicas. Los cambios en el grado de liquidez se reflejarían en la evolución de la eficiencia de cada uno de los mercados y en la pérdida gradual de liderazgo monetario del eje Madrid-Cádiz.
Madrid recuperaría finalmente su posición central en el sistema financiero y monetario a finales de siglo XIX gracias al establecimiento de un sistema monetario unificado y centralizado en torno al Banco de España entre 1874 y 1884. Las transferencias del Banco volverían obsoleto el uso de las letras de cambio para transferir fondos entre ciudades y permitirían alcanzar una integración monetaria prácticamente perfecta. De este modo, con cierto retraso, España se incorporaría al conjunto de países europeos que dejaban atrás los viejos sistemas monetarios descentralizados. Nuestro trabajo, en ese contexto, nos ha permitido acercarnos a los progresos en la integración del mercado monetario antes de su unificación institucional, en un periodo crucial pero todavía mal conocido de la Historia de la economía española.
Referencia: Nogues-Marco, P., Herranz-Loncán, A. and Aslandinis, N. (2019): The making of a national currency. Spatial transaction costs and money market integration in Spain (1825-1874), Journal of Economic History, 79 (4), pp. 1094-1128.
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